引言：大政策來了！2024年4月12日，國務院印發《關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見》（以下簡稱新“國九條”），這是資本市場歷史上國務院第三次出臺資本市場綱領性文件。文件將證監會持續強調的“建設以投資者為本的資本市場”、監管要“長牙帶刺”、有棱有角，突出“強本強基”和“嚴監嚴管”等要求進行了全面系統化和完整性的闡述，為當前及今后相當長時間內建設高質量資本市場指明了清晰的政策方向。

目 錄

正如證監會吳清主席在接受記者專訪時所指出的，本次新“國九條”出臺的背景，是為了強化投資者保護、增強市場內在穩定性，與前兩個“國九條”相比，資本市場第三個“國九條”的主要特點為：

一是充分體現資本市場的政治性、人民性，堅持和加強黨對資本市場工作的全面領導，更加有效保護投資者特別是中小投資者合法權益；

二是充分體現強監管、防風險、促高質量發展的主線，堅持穩基調，強本強基，嚴監嚴管；

三是充分體現目標導向、問題導向，針對資本市場出現的各種漏洞及時補短板、強弱項，推動解決資本市場長期積累的深層次矛盾。^[注1]

新“國九條”的深遠意義還在于，其明確了我國資本市場“未來5年”“到2035年”“到本世紀中葉”的發展目標，從投資者保護、上市公司質量、行業機構發展、監管能力和治理體系建設等方面，系統全面、層層遞進地勾畫出資本市場高質量發展的藍圖。

(一) 清源——嚴把發行上市入口關

上市發行制度，既是備受關注的焦點，更是新“國九條”中首個重點改革領域。其中，從進一步完善發行上市制度、強化發行上市全鏈條責任、加大發行承銷監管力度三方面，嚴把發行上市準入關。

在上市標準方面，新“國九條”提出，要提高主板、創業板上市標準，完善科創板科創屬性評價標準。同日，證監會及交易所即發布配套文件，其中，主板、創業板IPO的收入、凈利潤等指標均做了一定程度的優化與提升。以創業板為例，新修訂的《創業板股票上市規則》將此前標準一的“累計凈利潤不低于5000萬元”提升為“累計凈利潤不低于1億元且最近一年凈利潤不低于6000萬元”，而標準二的“預計市值不低于10億元、最近一年營收不低于1億元”分別調升為“預計市值不低于15億元”、“最近一年營收不低于4億元”。

在審核流程方面，新“國九條”提出要“提高發行上市輔導質效，擴大對在審企業及相關中介機構現場檢查覆蓋面。”如，在企業申報上市前的輔導環節，擴大對在審企業及相關中介機構現場檢查覆蓋面，這一要求集中反映在修訂中的《中國證監會隨機抽查事項清單》，將首發企業隨機抽取檢查的比例由5%大幅提升至20%，現場檢查和交易所現場督導的整體比例將不低于三分之一。

此外，針對承銷環節的超募、高價、抱團等亂象，新“國九條”明確提出要強化約束，加大監管和打擊力度。

從證監會此前發布的《關于嚴把發行上市準入關從源頭上提高上市公司質量的意見（試行）》可以看出，新“國九條”關于嚴把發行上市準入的要求正得到逐步落實。這些不僅將從源頭提高上市公司質量，同時還將降低投資者“踩雷”概率。

(二) 治水——持續加強上市后監管

上市僅是開始，新“國九條”提出要繼續從嚴監管上市后的各類造假和違法違規行為，規范大股東減持，鼓勵和便利上市公司分紅，鼓勵合法市值管理。筆者看來，相關要求在此前證監會出臺的《關于加強上市公司監管的意見（試行）》已有配套體現，重點聚焦以下幾點：

堅決嚴厲打擊財務造假行為。新“國九條”將防假打假明確列為監管重點，提出，將重點打擊長期系統性造假和第三方配合造假、欺詐發行股票債券行為、隨意調節利潤的財務“洗澡”行為、通過“融資性貿易空轉”“走單”進行造假的行為，以及在侵占上市公司利益、掏空上市公司過程中伴隨的一系列造假行為。并同步壓實審計委員會和獨立董事在反舞弊方面的職能，以有效發揮公司治理制衡作用。

加大對股份減持的規制力度。新“國九條”出臺當日，證監會以部門規章形式發布《上市公司股東減持股份管理辦法（征求意見稿）》，增加大股東通過大宗交易減持前的預披露義務，明確控股股東和實控人在破發破凈、分紅不達標等情形下不得減持，要求離婚、法人或非法人組織終止、分立等方式減持后相關方持續共同遵守減持限制等，劍指市場上出現的各類減持亂象。

鼓勵分紅、鼓勵提升上市公司市值管理能力。新“國九條”在分紅監管上“扶優限劣”，加大對分紅優質公司的激勵力度，也限制未分紅、少分紅的公司的減持行為。充足的可分紅現金離不開公司的良好業績表現。特別值得一提的是，新“國九條”將市值管理納入全體上市公司的考核評價體系，如何合法合規綜合運用市值管理手段提高公司質量，是各上市公司經營管理層要認真思考謀劃的問題。

(三) 去濁——加大退市監管力度

新“國九條”提出，暢通“出口關”，加快形成應退盡退、及時出清的常態化退市格局。同日，證監會即發布了《關于嚴格執行退市制度的意見》，就建設一個有進有退、規范有序、生機盎然的資本市場進一步暢通了“去濁”渠道。

在嚴格退市標準方面，調低2年財務造假觸發重大違法退市的門檻，新增一年嚴重造假、多年連續造假退市情形，增加連續多年內控非標意見退市情形，增加控制權長期無序爭奪導致投資者無法獲取上市公司有效信息的退市情形。

在暢通退市渠道方面，完善吸收合并等政策規定，提出以優質頭部公司為“主力軍”，推動上市公司之間吸收合并；以產業并購為主線，支持非同一控制下上市公司之間實施同行業、上下游市場化吸收合并。并將在政策上打通投資者適當性要求等跨板塊吸收合并的“堵點”。

在大力削減“殼”資源價值方面，加強重組監管，強化主業相關性，嚴把注入資產質量關，防止低效資產注入上市公司。嚴格落實“借殼等同IPO”要求，嚴格監管風險警示板上市公司并購重組。對于不具有重整價值的公司，堅決出清。

此外，新“國九條”還強調，在推動常態化退市的過程中，將繼續堅持以投資者為本的理念，嚴厲打擊財務造假、操縱市場等惡意規避退市的違法行為。同時，進一步健全退市過程中的投資者賠償救濟機制，對重大違法退市負有責任的控股股東、實際控制人、董事、高管等要依法賠償投資者損失。

(四) 聚流——規范及穩定長期投資力量

在規范量化交易方面，新“國九條”提出，將加強對程序化交易特別是高頻交易的監管，證監會于當日即發布《證券市場程序化交易管理規定（試行）（征求意見稿）》。程序化交易的監管將立足中小投資者數量眾多這個最大的國情市情，針對程序化交易在信息、技術等方面的優勢，在報告管理、交易監管、系統安全、差異化收費等方面明確一系列要求，在發揮程序化交易積極作用的同時，維護市場交易的安全、穩定和公平。

在推動中長期資金入市方面，新“國九條”指出，將建立培育長期投資的市場生態，完善適配長期投資的基礎制度，構建支持“長錢長投”的政策體系。如，強調大力發展權益類公募基金的“基本盤”，大幅提升權益類基金占比，建立ETF快速審批通道，全面加強基金公司投研能力建設和豐富可投資產類別和投資組合；又如，著眼于營造引得進、留得住、發展得好的政策環境，推動保險資金、社保基金、養老金等長期資金入市。

資本市場高質量發展離不開法治保駕護航。新“國九條”提出，要推動形成立法、執法和監管共同促進資本市場高質量發展的合力。

在立法層面，進一步完善行政監管規則體系建設，如出臺《上市公司監督管理條例》、制定《公司債券管理條例》等；進一步完善配套的刑事追責和民事賠償司法解釋體系，如市場一直熱議的背信損害上市公司利益罪的司法解釋、內幕交易和操縱市場等民事賠償的司法解釋。這一系列新法新規的出臺，將補足制度漏洞、喚醒制度活力，進一步提高資本市場的違法違規成本。

在執法層面，加大對證券期貨違法犯罪的聯合打擊力度。新“國九條”強調，將在司法體制機制上提高行政刑事銜接效率，實現行政、民事、刑事立體化追責，同時加大集體訴訟、當事人承諾制度的適用力度。

總的來看，新“國九條”的出臺，不僅全面整合了已有的資本市場監督管理制度規范，同時還在原有基礎上結合新形勢、新問題作出了更加明確和清晰的監管部署。不僅彌補了去年8月以來股市波動暴露出來的制度機制、監管執法等方面的問題短板，同時更體現了黨中央、國務院關于推動解決資本市場長期積累的深層次矛盾，加快建設安全、規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場的堅強意志和決心。我們相信，新“國九條”的出臺是我國資本市場發展史上又一個標志性事件，將有力促進我國資本市場的高質量發展。